东吴证券、国泰君安等机构近期回顾了啤酒板块中报业绩，分析认为上半年的整体表现，亮点颇多：

1）疫情受损下，高端进程不减，次高及以上产品结构优化明显，实现了量价齐升；

2）成本压力通过降本增效对冲，龙头企业由追求收入转向追求利润；

3）龙头企业未来持续受益成本下行、结构升级、消费复苏、集中度提升。

展望下半年，成本价格开始由涨转跌，同时受益结构升级红利，消费者对中高端啤酒的接受水平提高，主要龙头公司业绩还将持续释放。

01 量价提升的具体表现在哪？

量：上半年疫情影响下销量基本追回，青啤二季度销量呈明显恢复态势。

2022年上半年啤酒销量在1、2月份受春节催化因素表现实现开门红，进入3月中旬以来受上海、吉林等地疫情影响，线下消费场景受阻，销量受损严重持续到5月份，5月以后受益于“疫情趋稳+旺季来临”因素，啤酒销量逐步恢复。

上半年华润啤酒/青岛啤酒/百威亚太/燕京啤酒/重庆啤酒销量分别为630/472/452/215/165万千升（yoy0.7/-1.0/-1.4/+1.0/+6.4%），2022年二季度青岛啤酒/百威亚太/燕京啤酒/重庆啤酒销量分别为259/250/130/85万千升（yoy+0.5/-0.4/-0.7/+1.8%）

价：上半年产品结构提升叠加提价落地，吨价提升成效显著。

上半年啤酒行业延续高端化趋势，龙头酒企通过产品结构升级叠加提价，中高端销量增加带动吨价持续提升。

1）华润啤酒：次高及以上产品销量114.2万千升（yoy+10.0%），为抵消成本上涨压力公司上半年对部分产品提价，上半年啤酒平均销售价格为3,338元/千升（yoy+7.7%）。

2）青岛啤酒：2021年下半年以来，公司分区域、分产品进行常态化提价。上半年公司实现中高档及以上产品销量166万千升（yoy+6.6%），带动整体吨价提升至4083元/千升（yoy+6.5%）。

3）百威亚太/重庆啤酒/珠江啤酒/燕京啤酒：四家上半年吨价分别同比提升0.8%/4.3%/7.4%/6.2%。

总的来说，上半年啤酒行业量稳价增，迎来收入优异表现。啤酒代表上市公司上半年合计营收579亿元（yoy+11.0%），其中华润啤酒（还原后）/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒收入分别为210/193/79/69亿元，yoy+17.5/+5.4/+11.2/9.3%。

02成本端压力解除了吗？

2022年二季度成本端压力趋缓，有望体现在下半年及明年业绩。

啤酒成本构成中，包材占比近一半，麦芽、大米则为主要原材料，原材料价格上涨以及会计准则调整拉低利润率。上半年，啤酒主要原材料易拉罐/玻璃瓶/麦芽/纸箱/大米成本分别为2.61/2.18/1.82/1.55/0.67亿元，分别同比增长34.5%/17.2%/15.9%/9.9%/13.6%。（来源：德邦证券）

自2022年一季度以来，啤酒包材中，铝、玻璃、纸箱成本持续下降，原材料大麦较年初虽有上涨，但已从6月最高点回落。

短期来看，由于啤酒行业在年末及年初采购大麦，今年预计锁价到10月份，原材料成本目前影响不大，包材3-4个月采购一次，二季度以来包材价格不断下降，整体成本压力有望在下半年得到缓解。长期来看，伴随啤酒行业中高端化趋势发展，产品结构逐步优化及提价有望抵消部分成本压力。

而国泰君安通过复盘历史后发现，在行业成本下降期，啤酒股绝对和相对收益都非常突出。

2007-08、2011-12、2017-18年，这三轮成本上涨之后均出现回落，对啤酒公司后续毛利率回升具有贡献。以2019/1/14至2019/11/15期间为例，青啤、华润、重啤分别上涨66%、77%、76%，相对大盘指数分别实现超额受益52%、77%、62%。

当前啤酒成本占比最大的包材市场价开始由涨转跌，预计后续成本下降将给行业带来可观的毛利率弹性，在报表端有望顺利体现成本改善带来的利润弹性。

上半年费用投入稳健，费率不断优化。

疫情影响下，酒企销售费用投入稳健，上半年，华润啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒/燕京啤酒/青岛啤酒的销售费用率，分别为15.3%/14.6%/13.7%/11.5%/11.0%，同比分别-1.4/-3.6/-3.5/+0.5/-7.3pct，同时管理费用率控制得当，燕京啤酒/惠泉啤酒/珠江啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒管理费用率分别为12.0%/7.1%/6.5%/3.7%/3.3%，同比分别+0.2/-1.5/-0.5/-0.2/-0.1pct。

上半年降本增效带来盈利能力持续提升，酒企由追求收入转向追求利润。

上半年华润啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒归母净利分别为38/29/7/4亿元，同比分别+20.4%/+18.1%/+16.9%/+21.6%，均实现两位数高速增长，高于收入增速2.8/12.7/5.8/12.2pct。

03投资展望：下半年业绩持续兑现

高端化趋势不减，伴随疫情趋稳、成本趋缓，看好龙头业绩兑现。上半年奠定良好基础下，旺季销量反馈情况增加业绩确定性。伴随成本趋缓，费效比提升，下半年业绩有望持续兑现。

短、中、长期机会并存。短期，天气炎热销量增长态势延续；中期，成本回落+结构优化，业绩具有弹性空间；长期，高端化趋势不减盈利能力持续改善，龙头集中程度提升。

2017-2020 年，我国啤酒行业的CR5从75.60%增加至92.00%。与其他国家相比，我国啤酒行业的集中度还有进一步提升的空间。

行业龙头看点：弹性可期看青岛啤酒；全国化空间看重庆啤酒；高端化升级空间看燕京啤酒。

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图为食品饮料ETF（515170）成分股内，四家啤酒公司中报业绩情况，其中毛利率的下降主要源于成本端的上行

图为四家啤酒公司的盈利预测及对应估值

* (yoy+%) 为Year-on-year的缩写，指去年同期相比较的增长率，常用来评估企业的成长性。

*（CR5）为行业规模前五名的公司所占的市场份额，即市场占有率排名前5的公司市场占有率之和，常用来评估市场集中度。

*（EPS）为每股收益，通常说的是税后利润与股本总数的比率，常用来评价企业的盈利能力、成长潜力。

板块风险：疫情影响导致餐饮复苏不及预期；成本端压力上涨风险；竞争格局变化。

以上不作为个股及产品推荐。市场有风险，投资需谨慎。