“市场很难回到过去，也不允许回到过去。”

　　毕业一年后，小葵被裁了。

　　出身于211本科，985硕士的小葵，专业是建筑学，2020年毕业之后便入职了一排名Top20的房企。仅仅一年，行业风云变幻。2021年末，小葵被裁员，至今没有找到工作。

　　小葵因此时常陷入深深的自我怀疑，朋友安慰她：“如果以你这种学历、工作背景都找不到工作的话，那不是你的问题，是行业的问题。”

　　在地产行业摸爬滚打了十多年的阮先生则相对乐观。他认为，房地产是政策周期性行业，在国家规划和各地政府对土地财政的依赖下，行业不会“硬着陆”。

　　“继续干没问题，但不可否认，在行业的收缩下对人的选择要求会越来越高，内部也不可避免越来越卷。”

　　从2月19日山东菏泽打响救市第一枪至今，已经过去了132天。

　　6月28日，万科董事会主席郁亮在股东大会上表示，从短期来看，地产市场已经触底。“但市场很难回到过去，也不允许回到过去。”

　　01

　　首轮土拍金额缩减5成

　　国企、城投兜底

　　6月22日，随着郑州2022年首轮土拍落下帷幕，今年22城首轮集中土拍全部收官。

　　从首轮土拍数据来看，土拍市场呈现出三大特征。

　　一是整体冷意依旧。

　　据中指研究院统计，22城共计推出涉宅用地469宗，最终成交397宗，成交规划建筑面积3907万平米，总成交金额4969亿元。

　　由于部分城市将全年的土拍轮次由3轮调整为4轮，与去年首轮相比，今年首轮供地规模明显下降6成，总成交金额缩减了5成以上，占去年全年成交总额的21.9%。

　　二是分化显著，城市之间、房企之间上演“冰火两重天”。

　　部分城市土拍市场回温加速。比如深圳，触顶成交地块占比100%，平均溢价率为14.98%，是本次集中供地热度最高城市；其次为合肥，触顶地块占比62.5%，平均溢价率为11.2%。

　　而部分城市依旧冷清。22城中，有8城底价成交地块宗数占比超过80%。其中，长春、沈阳两城市底价成交占比均100%。此外，天津土拍意外地块流拍宗数最多，出让30宗地中有15宗提前撤牌9宗流拍，流拍与撤牌率达83%。

　　从拿地企业看，仍以央国企、地方平台为主。中指研究院数据显示，民营房企在首轮土拍中的拿地宗数合计约占30%。具体来看，南京、深圳、苏州这些热门城市，拿地企业中无民企。至于合肥，民企拿地宗数占比超过50%。

　　三是托底效果逐渐显现。

　　城投公司作为各地政府的投资融资平台，主业为生地一级开发，包括土地拆迁平整、基础设施、安置/保障房建设，通常并不涉足二三级土地开发运营。据广发证券统计，全国只有20%的城投平台实际开展市场化的房地产业务。

　　而在中指研究院公布的2022年前5月拿地百强房企排行榜中，成都、福州、启东、台州黄岩、衡阳、株洲等十多家地方城投平台，首次出现在拿地百强名单中。多地城投兜底拿地。

　　但城投拿地只是避免流拍的权宜之举，更重要的是刺激开发商的拿地意愿。

　　据统计，在首轮土拍中，10余座二线城市相继调整了土拍规则，适度降低房企开发成本，具体包括降低竞买保证金比例、延长付款周期、取消竟配建要求等。

　　近日，苏州、合肥、东莞、青岛等城市也已经开启二轮土拍。克而瑞研究中心认为，在接下来的第二、三批次集中供地中，政策面仍需进一步引导行业信心恢复，才能让更多民企参与到土地市场中。

　　02

　　要长远发展

　　就不能拿贵地、拿偏地

　　克而瑞数据显示，截至2022年一季度末，去年22个集中供地城市合计成交的2111宗地，仅有21%项目真正动工，一二三批次出让土地的开工率分别为37%、16%及3%。此外，八成未开工地块中，仍有7%处于动迁中或未动迁，尚未达到土地平整状态。

　　对于房企来说，拿地意味着有工可开、有活可干，但这也不再是一门稳赚不赔的生意。

　　复盘房地产行业这一轮从调控到救市的一系列政策，可以发现，这次的调控政策主要围绕金融端，救市政策则集中在销售端。

　　中国房地产发展二十余年至今，共经历了三次上行狂奔期，分别是金融危机后的2009—2013年；三四线城市迎来楼市、土市双火热的2014—2019年；以及疫情之下的2020年中旬—2021年中旬。

　　2008年，中央发布了“国十条”，从投资、消费、信贷三大层面进行直接的扩大内需动作，包括“四万亿”刺激计划、取消对商业银行的信贷规模限制等。

　　此外，2008年9月至12月，央行连续五次降息，累计降息达2.16%，频率与力度空前。

　　第二次狂奔中，在棚改货币化的政策之下，货币化安置比例从2014年的9%上升到2016年的48.5%。二线城市的拆迁户手里有了钱后，率先冲进楼市。2016年，合肥、厦门、南京、苏州以翻倍的涨幅领跑全国楼市，史称“房价四小龙”。

　　而2020年后的第三次狂奔，更像是末日前的狂欢。部分“坐庄者”通过经营贷、房产证券化等方式获得大规模融资并买入楼市，从而拉升房价。

　　时间来到今年，面对房地产市场的下行压力，多地密集推出多项调控政策，包括发放购房补贴、调整公积金政策、下调房贷利率、降低首付款比例、放松限售、放松限购等政策。政策放松范围也逐步从三四线城市向高能级城市延伸，从中西部地区逐步向长三角热门城市传导。

　　在如此密集的救市组合拳之下，开发商们为何仍如此谨慎？一个重要原因是，房地产的长效机制正在发挥作用，“房住不炒”已成为长期预期。

　　从2020年下旬的调控政策来看，“三道红线”拟定了一个大框架，将房企负债的危险程度进行了量化；银行的“两道红线”集中管理房贷，限制了房企开发贷的规模；“两集中”政策限制了土地的供给，让房企在现金有限的情况下，不得不对全国各城市的土地做出战略调整。

　　土地市场方面，则包括限马甲、限保证金、限土地款的资金来源等限制措施。

　　此外，中央对地方政府也做出了约束，如规定各地土拍溢价率不得超过15%、不得以竞配建、竞自持等变相增加土地成本等，对土地价格进行直接控制。

　　业内人士认为，这充分说明了国家对于房地产的态度：不是一棒子打死，而是给予适当的利润，引导房地产行业从无序扩张的状态转向良性发展的路径，同时也提醒地方政府不要过于依赖土地财政。

　　“与前几次周期相比，这一轮调控的最大区别在于十分强调去杠杆和现金的重要性。”他认为，如今房企只有手握充足的现金才能有长远的发展，要有现金，就必须要有利润，就不能拿贵地、拿偏地。”

　　03

　　修复地产需求

　　要先稳就业、稳收入

　　从销售端来看，此轮救市政策的传导效果缓慢，另一重要原因是——没有直接产生需求。

　　央行数据显示，2022年5月，人民币存款增加3.04万亿元，同比多增4750亿元。前5个月，居民存款累计增加7.86万亿元，同比增长50.6%，增加额甚至超过疫情首年的同期水平。

　　此外，人民币贷款结构也仍待改善。2022年5月，居民中长期贷款同比少增3379亿元，企业中长期贷款同比少增977亿元。

　　这表明，企业和居民更愿意把钱握在自己手里，贷款短期化，而存款期限在拉长。

　　4月15日，央行宣布降准0.25个百分点，释放金额约5300亿，低于市场预期。央行负责人在答记者问时表示，当前流动性处于合理充裕水平，此外将密切关注主要发达经济体货币政策调整。

　　分析人士称，这两点一方面说明了市面上的钱是足够的，关键在于信心不足，钱没有流动起来；另一方面，在美元加息周期下，我国货币政策的空间不大。

　　浙商证券认为，需求由资格、意愿和能力三方面决定。地产需求修复不仅是地产政策的问题，而是先要稳就业和收入预期。但现阶段除了购房资格外，对于购房者来说，能否去售楼处看房以及是否还具有较强的购买力逐渐成为重要影响因素。

　　5月23日，国务院常务会提出6方面33项措施，包括加大退税力度纾困中小微企业和特困行业、增加中小微企业贷款等。浙商证券认为，稳住就业和收入预期本质上利好房地产行业需求面修复，但是消化较高的失业率、修复就业和收入需要时间，本轮地产需求修复是长周期。

　　国信证券认为，本轮地产下行与历史上的下行周期不同，不再是政策收紧的“腠理之疾”。数据的下行幅度、预期的悲观程度、行业和企业的艰难程度，都是史无前例的。因此不必担心政策刺激会矫枉过正，继续“托底式放松”，只会求其中者得其下。

　　04

　　房票重出江湖、销售回暖

　　郁亮：房地产短期触底

　　值得关注的是，6月以来，“房票”重出江湖。目前已有郑州、南京溧水、浙江温州等十个城市或地区密集出台相关政策。

　　房票安置，指的是针对棚改拆迁补偿环节，征收人以出具房票的方式，代替货币或实物补偿，被征收人凭借房票向参与房票安置工作的房地产企业购买商品房。且为鼓励被征收人使用房票，采取政策性奖励、契税减免、限购放宽等措施。

　　中信证券指出，相比传统的拆迁补偿模式，包括棚改货币化的主流做法，房票模式之下，地方政府在拆迁补偿方面的支付压力大幅下降了，启动资金的问题得到了解决，而土地出让的回款时间则没有明显变化。

　　申万宏源研报认为，房票安置可以适度拉动目前疲弱的三四线地产销售，但考虑到三四线城市人口净流出、人均居住面积已较高的长期逻辑，以及今年棚改套数压减、商品房库存相较15年明显偏低的短期因素，预计三四线地产销售仍难以大幅反弹，更深层次的问题仍待县域下沉式、城市群连片式的更平衡的城镇化进程解决，以释放地产中长期需求。

　　但中信证券也表示，房票模式可能具备潜力，对房地产产业链不宜过分悲观。在诸多政策配合之下，市场基本面有望在三季度开始进一步复苏。

　　其认为，当前房地产政策的关键在于，能否找到一个可以因城施策，满足各方需要，不至于刺激核心城市房价上涨，又可以切实推动低线城市销售复苏的手段。“由于房票是限区域的，故而因城施策是完全可能的，房票模式确实具备进一步探索和推广的可能性。”

　　此外，从目前数据来看，经过前5个月的冷清态势之后，6月份销售回暖的迹象相对明显。

　　图/今年以来30城商品房成交面积变化

　　中指研究院以截至6月25日的成交数据估算，6月，一线城市的楼市成交量将环比上涨122.1%；二线代表城市将环比上涨84.4%；三线代表城市将环比上涨56.1%。此外，贝壳研究院监测50个重点城市的成交数据也显示，6月二手房成交量迎来了连续环比增长，增幅达到25%。

　　6月28日，万科董事会主席郁亮在股东大会上表示，从短期来看，地产市场已经触底，但是恢复是个缓慢温和的过程。“6月份有起色，体现在环比上，同比来看降幅虽然在收窄，但预计还会有不小的跌幅，是从底部慢慢往上走需要时间。”

　　“市场很难回到过去，也不允许回到过去。”在郁亮看来，目前的人口状况、人口结构、收入水平，以及国家对行业的指导原则发生了非常大的变化，行业要进入新的发展阶段，不会再回到过去的发展逻辑，也不会再回到过去高峰时期的规模与增长速度。

　　05

　　偿债高峰来袭

　　行业继续分化

　　销售正在缓慢复苏，但偿债日期却不等人。

　　据方正证券研报统计，7月房企将迎来今年的第二个偿债高峰期。截至6月24日，3季度房企境内债到期规模合计1293亿元，为全年偿债高峰期。其中7月房企到期压力大，当月的到期规模576.7亿元。境外债方面，3季度房企境外债到期规模合计107.1亿美元，偿债压力较2季度有所缓解。其中7月房企到期56.1亿美元。

　　具体来看，北京城建、金地、珠江实业、华润置地和上海临港境内债到期规模最大，分别到期58亿元、44.7亿元、20亿元、20亿元和20亿元；境外债方面，多数房企3季度到期债集中在7月兑付，其中碧桂园到期规模最大，为6.8亿美元。

　　5月16日，监管机构将碧桂园、龙湖集团、美的置业3家民企选定为示范房企，将在债券融资方面给予支持，同时配以信用保护工具以加强投资者信心。

　　但近日，碧桂园被国际评级机构穆迪下调评级、融创旗下债券拟再展期、具有国资背景的金地集团境内外债券也盘中暴跌……种种迹象表明，当前房企，尤其是民企仍面临着较大的资金压力。

　　克而瑞数据统计，6-7月，200家核心房企到期债务规模约1755亿元，其中，民企占比67%。2022年至今，新增至少9家上市房企宣告实质性违约，至少3家实施债务重组，11家对即将到期债务寻求债务展期。

　　申港证券研报指出，部分房企的资金状况并未随着政策好转快速改善，主要包括四层原因：

　　一是疫情的突发影响；

　　二是房企间的差异分化，资金仍然偏好于强信用背书的国央企，对民企的信心恢复需要时间修复；

　　三是销售弱势对房企资金的影响能力高于融资端，销售回款缓慢，房企资金自然处于紧绷状态；

　　四是2022 年上半年仍是房企的偿债高峰期。

　　随着房企的信用和业务状况持续分化，行业已进入“剩者为王”的时代。方正证券认为，偿债高峰下，部分资质偏弱的房企仍然面临出清风险。

　　2021年年底，银保监会首度提出“并购贷”；2022年1月，房地产并购贷款不再计入“三道红线”，金融政策持续加大对困难房企项目收并购的支持。

　　民营房企如何破解债务困局？中指研究院提出了三种有效方式：包括公司层面引入国企进行混改、项目层面进行收并购、利用信用风险缓释工具进行融资等。

　　分析人士指出，随着地产行业的分化，房地产行业将逐步进入以“国家队”为主体的控盘时代。

　　06

　　房地产走向何方？

　　带动实体经济发展、促进就业和消费，这是将房地产作为支柱产业发展的初衷。过去二十多年来，中国经济依靠“房地产—土地财政—基建”的循环作为基础，驱动了“投资”这驾马车，并为其他两驾马车提供了源源不断的动力，迅速做大经济总量，使我国来到了世界第二大经济体的位置。

　　尽管国内经济已经由投资驱动转变为消费驱动，我们仍需要一个健康、理性、可持续发展的房地产行业。

　　2021年初，“十四五”规划提出“扩大保障性租赁住房供给”，预计2022年全国将建设保障性租赁住房240万套，其中40个重点城市占比60%以上。

　　2022年4月15日，北京正式启动4个保障性租赁住房试点。有意向租住海淀、昌平、房山和朝阳平乐园项目的应届毕业生，可以通过网上申请在毕业后直接入住。北京此次试点，为接下来将要入市的土拍竞自持长租公寓做了打板。

　　东吴证券认为，保障性租赁住房将成为十四五期间保障房新增量，保障群体由低收入群体扩大至新市民、青年人群体，同时将向人口净流入的大城市倾斜。从投资角度看，保障性租赁住房是十四五期间地产投资的重要新增量。

　　冯仑在书中指出，未来的中国会跟美国一样，在房地产领域不存在某种短期内爆发的需求，而是长期处于一个后开发过程。而在后开发时代中，相信在房地产住宅以外的市场空间、商业模式、金融服务以及创新发展当中还有巨大的空间。

　　“今天的行业已经不需要再去警醒，而是需要信心。”一向危机感最重的郁亮，少见地向市场传递出乐观的信号。

　　郁亮在股东大会中提到，“2018年秋天我提出‘活下去’，那时人家说我很悲观。年初内部讲话传出去说‘黑铁时代’，又说我很悲观。今天我改了么？其实我没改。”郁亮表示，今天的行业需要信心，放眼全社会，地产行业一定不是最难的一个，没有任何理由躺平。

　　“一个10万亿的行业，一个千年行业，常做常新、常做常有，坚持走下去就有机会。”